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股市运行的三高标准与八大机制

中国金融信息中心2022-05-11 08:50:22

本文作者:李国旺(中山证券首席经济学家)


判断一个市场运行是否正常,可以用“三高”标准来考察,即市场运行的效率是否高于平均水平?市场运行的效用是否高于平均水平?市场运行的效益是否高于平均水平?诚如是,上市、交易、退出等制度设计、、还是风险控制等,就会有一个中道的标准,防止激进或保守的东西干扰市场,以促进资本市场对国民经济的积极作用,对产业结构优化、对产业升级、对经济增长起正向作用,让投资者具有“获得”感。

我们假设:高效率是指单位时间里是否生产更多产品、提供更多更好的服务、整合更多更优的资源;高效用是通过产品创新扩展更大的市场,将未来、未现、未知的客户变成显性、能够带来销售扩大可持续发展的市场;,体现在GDP的增长、经济社会事业的发展、税收的增长;对企业来讲,体现在利润的增长或者现金流的增加。效益的提高可以通过销售量增加来达到,有的可能表现在利润增长,有些可能是净资产增加。

效率提高、效用提高、效益提高这三个标准可以用来识别、评估、评价市场运行的标准,考察政策的效果和考核公司的效益。上市公司要达到这三个标准,既要遵守国家的制度、政策、法规,又要与当时的时势结合,比如新工业化包含七个战略性新兴产业,与科技进步、生产力提高、产业结构优化和产业升级关系密切;现代农业包括土壤修复到种子培育、从田间到餐桌的物联网建设,关系到安全、有机、绿色、环保消费,也是个性化互联网消费,主要与我们的生活有关,与消费质量相关度更高;新型城镇化与消费和生产有关,涉及环保、新材料、新能源等多项科技创新和金融创新;新信息化与生产生活均相关。因此,上市公司如果与“新四化”匹配,有可能得到国家支持或地方政府的政策扶持,各方面资源可能更好整合,市场更有保障。上市企业应该自觉学习运用有关法律、法规政策、方针,把握国家大政方针,才能顺势而为,抓住时势,实现价值创新。

通过五元正向相合与相乘效应,推动股市健康发展。

当然,在资本市场的运转过程中,上市公司不是独立运行的,它是在一个“场”中按时空统一规律循环运行的。根据笔者的研究,资本市场与国民经济一样,其场的能量转换运转,包括五个动力:

首先,资本市场各方力量围绕经济增长或业绩的增长进行竞合,这是硬道理,也是衡量资本市场运行效率的基本要求。一国经济体分为上市和非上市部分,理论上讲,上市公司的增长率理应高于非上市公司,那么,资本市场的发展才有可能持续发展。发展是硬道理,增长也是硬道理,资本市场只有包括业绩增长(财务指标的增长)、业务的增长、市场扩展、技术应用的增长等等指标,只有这些指标正常增长,指数上升才有扎实基础。

其次,资本市场实现增长是否有效,得看投资者是否认同。如果资本市场容量扩大,融资增长,但投资收益不如其它行业,对投资者就会产生挤出效应。因为资本是逐利的,永远在捕捉当期收益最高的行业。假设2016年下半年开始,经济运行开始有迹象表明复苏有望时,投资者上市公司业绩提升的期望会提高,如果上市公司整体业绩开始持续增长,那么,投资者投资上市公司股票和未上市公司股权的信心就会增加,社会资金就会从涌向房地产回流到股市中来。因此,上市公司的业绩增长只有受到股民群众的欢迎或符合其期望时,股票市场正常运转的第二个动力才有保障。根据30多年经济运行规律,中国经济十年周期中约有7-8年增速回调期,如果这个规律成立,2016年下半年经济回调周期已经到位,股市有可能在此基础上出现新的行情。

三是制度、政策、法律问题。资本市场的制度、政策、法律是股市运行的最高的游戏规则,其基石是公开、公正、公平。公开、公正、公平的核心是信息发布是否及时、完整、准确。资本市场稳定发展的前提是信用建设,没有信用的股市容易形成“乌合之众”的股市,投资大众的情绪容易为“噪声”干扰,容易为少数知情者操纵。信息透明的核心问题在于,上市公司在上市前、上市中、上市后的信息发布是否及时、完整、准确。最近,证监会或交易所或有关机构对上市公司的有关重组、定增、购并等信息披露方面的要求越来越严格,以信息披露作为依法治国在股市中的主要手段和体现,做到依法治市。资本市场要想实现资源优化和价格发现的功能,涉及到价格引导问题。例如某个行业的股票价格越来越好,那么,人才、资金、资源等就向这个行业集聚。影响股价的因素不仅仅是技术创新,还可能包括上市公司生产经营活动中的各种信息。因此,只有及时、完整、准确的信息发布,投资者才能做出风险自负的投资决策,人才、资金、资源根据价格信息才能通过市场之手进行调配。中国资本市场要真正实现价格发现与资源优化这两大功能,需要上市公司严格按规定进行信息发布。如果法律规定,对违背信息发布相关规定进行严重惩罚,违规者不敢违规的话,那么资本市场的秩序就会好得多。信息发布准确、及时、完整,。这个牛鼻子抓住以后,价格发现和资源整合就有基础,政策和法律就有落地的地方。,资本市场的正常发展就有了必要条件。

同时,中国资本市场处于新兴+转轨的环境中,有些运行机制因为开放政策不同可能存在错位现象,比如在对外政策方面,加入WTO后商品交易完全市场化国际化;人民币经常项目是完全放开的,但资本项目还未实现自由化,人民币国际化走了一大步;上海证券交易所向香港打开了窗户,深圳还未打开,对国际资本的开放已经进行,但未完全。中国资本市场改革发展的大背景是国际资本市场,中国资本市场与国际资本市场是相互联系、相互作用过程中,国际市场的风吹草动直接影响我们的市场稳定。比如2015年中国股市的两次暴跌多多少少受到人民币贬值的影响。

四是经济或市场周期位置及供求关系。笔者认为当下正处于周期运行的末端,复苏有可能在众人均不看好时,因政策的反向作用而启动,因此对A股的运行会起正面作用。反者道之动,衰退的极点是复苏,包括商品、货币和资本品的供求关系,均可能出现正向的情形,这从PMI开始反弹可以透露出信息。虽然在产能过剩条件下商品供求总体是供给大于需求,货币供应增长不低,核心的问题是如何引导货币从金融体系游荡转向进入实体经济。在依法治市前提下,公司上市、增资等方面信息披露要求越来越严格的背景下,资本品供应某种意义上放慢了。

第五是估值问题。从国内范围看,新旧产业市值比重大体是3:7,创新型产业大体创造新的价值70%,传统产业大体只创新30%。中小板与创业板市值占两市总市值的30左右,基本反映了新兴产业与传统产业之间经济体的比重关系。但是从估值看,新兴产业估值与传统产业刚好相反,传统产业平均估值10-15倍,新兴产业平均估值则55-70倍。如果单纯从市盈率角度看,新兴产业似乎有泡沫嫌疑,如果从价值创造的前景看,一些传统僵死企业可能更是泡沫化,因为它不创造价值而吞没毁灭价值。根据劳动价值论,新旧经济相比而言,一种能够创造新的价值,另一种传统很难创造新的价值。以大型国有企业为例,一个拥有几十万人的集团公司或僵尸企业,可能不创造新价值,但可以维护社会稳定。在中国,在审视资本市场时,还需要讲社会价值,如果社会不稳定,新兴产业的估值也会下来。当然,眼下传统产业即使不创造价值,仍然可以通过改革创新来实现其脱胎换骨,比如利用信息化,对管理、技术、市场、产品等进行创新,通过创新把传统的东西变成新兴的东西。一旦传统产业通过政策创新、技术创新、管理创新、产品创新实现市场创新,传统产业就升级成为新兴产业,其估值会重来,这或许可解释当下国企改革成为主题投资现象。中国资本市场的估值提升,既存在于传统产业上,也存在于新兴产业上。传统产业应该通过资源重组、技术创新、组织创新、产品创新、市场创新、品牌创新等方式恢复创造能力,形成创造价值主体。在创新、协调、绿色、开放、共享理念指引下,传统经济和新经济的协调发展,传统经济如何保持社会价值的基础上创造新的经济价值,这是中国资本市场未来希望所在。

业绩增长、投资者满意度、估值再造就、政策创新、供求关系,这是五个资本市场自身运行的基本动力竞合过程中,无形的手就是供求关系和群体的心理,看不见摸不到,但可以通过交易量、开户量、持仓量等统计数据反映出来,近期一些公司出现的举牌潮,可视为产业资本对资本市场特别是经济周期可能转好的信息,即使这些举动是“潜意识”的,也是群体意识在市场的反映。政策是有形的强力之手,正通过保增长推动经济复苏,同时通过国有企业深化改革,向股市释放政策红利。因为,在开放的背景下,中国资本市场包括六个主体,即国际资本、国有资本、产业资本、机构资本、地方国有资本和散户。资本市场首先是一个开放的体系,不仅有以国有企业为代表的国家资本,也有国际资本参与进来。很多国有资本掌握在地方政府手中,所以,地方国企的力量很强,我们现在讲要建设“新四化”,即中国特色新型工业化、信息化、城镇化和农业现代化,地方国资相关的上市公司可能得到更多政策支持。国家资本和国际资本通过产业资本最后落实到具体的上市公司,形成机构资本。由这六个主体组成的中国资本市场里面,国有资本要做优、做强、做大,同时需要考虑到另外五个资本的反作用力。只有考虑到其他五大资本的协调发展,共享发展,秉承协调共享理念的话,国有资本才能做优、做强、做大。

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中国资本市场做好五元动力的同时,需要八个维度做好工作。第一是资源优化,其基础是公平交易实现价格发现,价格发现的基础是信息公开、透明、及时、准确、完整。第二是国家的政策、法规与市场运行匹配,政策法规的超前或滞后都有可能影响市场运行的效率。第三是管理创新,特别是管理团队的管事水平的法制化、现代化、国际化水平提高;第四个是技术创新,包括原创的技术创新和技术应用创新。现在很多公司,包括很多大型的IT企业都是做技术应用创新,把现有技术重组、整合,从而产生新的能量。第五个是产品或服务的创新。如果技术应用创新的产品或服务符合老百姓的需要,那么,也能创造价值。第六是市场创新。技术创新的落地必须要产品创新,产品创新的落地必须受到老百姓的欢迎,也就是效用要高。市场的创新最典型的就是跨界创新,实现自然资源的证券化、社会资源的资本化,打破了原来的自然资源、经济运行、资本市场间的壁垒,因此,该公司估值就很高。第七是金融创新。股权融资还是债权融资,这是企业发展过程中在不同周期阶段需要正确决策的问题。股权融资涉及是上市还是被购并? 债权融资涉及价格、期限、速度等问题。只有做好金融创新,才能做好最低成本、最快速度、合适期限的财务安排,为企业发展提供最好的财务环境,降低成本,提高效益。第八是品牌创新。因为品牌代表了管理水平、产品品质、服务质量、企业信用、企业家良心。中国资本市场越多具有国际品牌的公司,中国资本市场的信用建设越好,中国资本市场才越有希望。上述八大创新的综合过程,也是中国资本市场有关元素加减乘除过程,凡是适应当前和未来市场发展需要者,则需要加和乘,凡是不适应市场发展需要者,则通过改革创新来删除之。诚如是,则中国资本市场有希望,中国经济有希望,中国投资者有希望。

 CFIC公众号编辑:冯昱博