郑州股票分析联盟

股市和楼市能否大涨 关键看这两个指标

腾讯证券2020-11-19 13:57:42


编者按:股市楼市相爱相杀,楼市火热股市冰凉,但当楼市见顶论再起,A股能否崛起怒刷存在感?腾讯证券十月广发征集令,诚邀各位市场人士探讨A股如何才能跑赢楼市,或分享炒股跑赢房价的财富故事,欢迎踊跃投稿!

征集令!腾讯证券发起大讨论 相爱相杀A股何以跑赢楼市?

腾讯证券研究院特约专栏作家 芦苇 资深投资人士


任何一种资产,其上涨都不会是无限的,决定其涨多涨少的根基是什么?我的回答是:锚。这里用锚这个词,是一种类比。风大雨急,水涨船高,我们要给船下一个锚,否则船会漂走。资产没有锚定,或者锚不住的时候,也会出现漂船,泡沫会破灭。


股票之锚——公司盈利


股票是上市公司的所有权,全部股权的总价值即代表公司的总价值。如果公司没有上市,常识上我们比较容易理解,这家公司总的价值,等于未来所有创造的收入的现值。而将公司划分成股票份额上市交易,则在有效市场假设的情况下,当前交易的股票价格,正是将未来所有能够创造的预期收入折现的结果。


既未来,则预期。倘若我们能够公司知道未来产品销量如何、经营状况怎么样,自然是能够算出一个绝对意义上的理论值,但现实世界并不如此。现实中做生意,充满竞争和人为难以控制的变量,这些都会干扰前文提及的对预期收入的判断。而整个股票投资分析的难点,也在于此。


那么股价究竟在长期能够涨到什么程度,其决定的根基为何物呢?也就是股票的锚是什么?答案是未来现金流的折现。当然,这种回答太学术,通俗的说法是:公司的盈利。


对整个股市而言,所有上市公司总的盈利,即是整体股市价值的锚。在股灾之前,各种交易摩擦成本、债务利息已然要断送所有上市公司一年的全部盈利(完全没法持续,持续下去会断送更多年的锚),点位自然锚不住。


在牛市中,市场情绪高涨,股票被给予了乐观的盈利预期,股价水涨船高。在一个股价上涨的趋势中,会发生投机的正反馈效应——股价涨,买盘增加,买盘多,乐观盈利预期叠加羊群效应(作者注:羊群指只是看见别人买就跟着买,不管公司盈利,不管折现的投机者)则进一步推动了股价的上涨。但最终股价能够涨多少,决定泡沫会不会破灭的因素,一定是股票的锚——公司的盈利。虽然未来预期的盈利,会推动股票价格上涨,但长期内其一定会被证实或证伪。如果亚马逊不是因为盈利之锚越来越被证实,股价断然不会涨这么多。而当年的纳斯达克互联网泡沫,正是因为没能锚得住,预期盈利被证伪,最终崩盘。


当然,这个锚并不是一成不变的,反映在数值上,就是P(或PB、ROE等基本面指标数值)的变化,股价是锚的放大结果,二者之间的倍数就是PE等基本面估值因子。


锚的存在,是资产的本质决定的,付出成本,得到资产,获取租值或收入。对于短期或现金流确定性极高的资产的锚定,机会成本为利率。这也是为什么很多人喜欢用长期利率债与PE倒数做对比,判断市场静态估值水位。


楼市之锚——租金


现在转到另一个重要的资产——房产。楼市价格会一直涨吗?依目前一二线楼市的火爆程度来看,人们确实是这么认为的。看涨的理由很多,有资源集中趋势、人口流入、教育等各种理由,“京沪永远涨”的语录也在这一轮楼市暴涨过程中诞生了。与股灾前的股市一样,媒体、社交,随处可见楼市话题。


楼价的锚是什么?租金(或自用租值)。之所以这些年来,楼市价格一路看涨,原因在于中国经济长期以来的高速增长,这一上升的长周期,使得人们形成了巨大的思维惯性,以为楼市会一直涨。按照股票的理论价值的计算方法,楼价的理论价值也同样等于未来预期租金的现值。至于由于政策限制人口流动导致的医疗、教育的资源集中带来的价值,也总归是能衡量一个价值,加进去的。


中国经济长期的高速发展,人们选择了将财富投入房地产,自住或收取租金。既然楼市的价值等于预期年租金的现值,那么未来的居民收入(租金来自收入)现值,决定了楼市整体的价值。所有分析资源集中、人口注入都是表象的分析,本质取决于预期收入。


楼市上涨,是经济增长、居民财富注入楼市的结果,将楼市作为刺激经济的手段,企图拉动社会财富,是非常危险的行为。在过去以房地产拉动经济的模式,随着产能过剩的制约,边际产出下降,已无法作为经济发展的助推器。而实际上居民财富的增长,多大程度上是靠地产拉动,多少是其他收入的贡献,恐怕有必要认真作一考量。


一旦经济周期逆转,边际财富增长下降,则楼市很难维持当前的价值水平。楼市已成泡沫,几乎可以用常识判断。一方面是租金回报的极低,估值过高,另一方面,羊群效应显现,无人计算租金回报,凭借惯性认知以为楼市会一直上涨,看到别人买,焦虑的跟随,最近更是有楼盘开盘时,出现韩国电影《釜山行》中的僵尸追赶场面,这意味着楼市已经不是好的投资品种。


过去依靠政府干预,扶持产业,做大做强国企拉动基础建设,即使浪费效率低下,在一个期初增长边际大于成本的阶段,也还能有产出增长,而这一条件,正在被产能过剩和更加激烈的全球化竞争所抑制。另一方面,出口模式被抑制——人口红利渐退,产业成本优势偏向印度、东南亚,欧美国家大肆进口及举债泡沫消费不再。


楼市暴涨,导致中国经济结构问题进一步恶化。最近有人开始讨论楼市到底是不是信贷的蓄水池,楼市暴涨,自然是起于信贷的大膨胀,其后进入互为因果的正反馈过程。购买者的房贷会增加信贷,另外从社会成本的增加来看,楼市也显然不是蓄水池。由于租金的粘性,上涨会滞后于楼价的上涨,但目前餐饮、酒店等对租金敏感的行业,迅速出现价格上涨,表现出明显得通胀。下一步,企业的人工、厂房成本都会上升。而对于以国企为主导的经济体,成本上升,会进一步加剧其通缩。我们将看到楼市暴涨后,中国通胀和通缩二元结构特征更加明显性化。


由于担忧楼市进一步的暴涨,刚需的急迫被刺激,集合两代人之力,供一个高价楼房,一方面,老者的养老积蓄被消耗,另一方面,年轻人背负沉重债务,未来职业选择会偏向保守,创造力被抑制。在居民财富增长的情况下,楼市的上涨,并没有什么问题,只要租金锚得住即可。而本轮楼市的暴涨,信贷急剧放大,居民杠杆急剧上升,实在不是什么好兆头。


跟上文股市类似,当摩擦成本过高,债务利息支出过大,实体经济持续低迷,那么楼市的锚也是锚不住的。


上文只是两个例子,实际上,有产出资产的锚都是资产的产出,无产出资产的锚来自于其他产出资产之产出。动态长期的锚定是长期产出预期和兑现的综合结果,决定于预期收益和利率折现的影响。当然可以价格先行变动,但最终,都不能脱离锚的存在。


免责声明:本文内容及观点仅供参考,不构成任何投资建议,投资者据此操作,风险自担。一切有关本文涉及上市公司的准确信息,请以交易所公告为准。股市有风险,入市需谨慎。